Das économie: Moment macroéconomique

L’économie allemande en danger

Avec une véritable crise de l’énergie sur les bras, l’Allemagne voit ses perspectives s’assombrir. Les prévisions de croissance du PIB pour 2022 ont été abaissées de 4,1 % à 1,5 %, et celles pour 2023 ont chuté de 2.35 % à 0,40 %. Malheureusement, nous percevons un risque de repli supplémentaire de la croissance et un risque de hausse de l’inflation. Nous pensons que les actions allemandes resteront sous pression, les prévisions de bénéfices étant revues à la baisse pour traduire le même mouvement du PIB. Nous présentons ci-dessous la liste grandissante des facteurs cycliques et structurels défavorables à l’économie allemande :

Perspective cyclique

• Confiance des consommateurs et des entreprises : l’indice ZEW des prévisions économiques est plongé en territoire négatif, à son plus bas niveau depuis 1992. L’indice IFO du climat des affaires en Allemagne affiche des prévisions à des niveaux inédits depuis la crise financière mondiale et la pandémie de COVID-19. Le premier porte généralement la production industrielle, aussi, les prévisions en la matière pour 2022 et 2023 continuent d’être abaissées.
• Inflation : les mesures de l’indice des prix à la production (Producer Price Index, PPI, page en anglais) restent bien supérieures aux attentes et croissent à un rythme élevé. La dernière mesure du PPI a augmenté de 37,2 % par rapport à l’année dernière et de 5,3 % d’un mois sur l’autre. Le consensus attendait une hausse de 0,7 % d’un mois sur l’autre.
• Prix à l’importation : l’affaiblissement des conditions de l’échange étant donné la hausse des prix à l’importation n’augure rien de bon pour l’économie. Les coûts de l’énergie sont au cœur de la problématique. Les volumes d’exportations et les prix ont également augmenté, mais pas au même rythme.
• Demande mondiale : nous observons une vulnérabilité au repli de la demande mondiale, car les exportations vers la Chine et les États-Unis représentent respectivement environ 3 % et 4 % du PIB allemand.

Obstacles structurels

• Dépendance vis-à-vis de la Russie : la dépendance allemande à l’énergie russe compte parmi les plus importantes au monde. Par conséquent, le pays est à la merci d’une potentielle transformation des ressources naturelles en moyen de pression s’apparentant à une arme.
• Industrie : l’Allemagne risque de perdre son avantage industriel, car un rationnement de l’énergie contraindrait les usines à limiter leur production. Les sociétés industrielles allemandes font allusion à une relocalisation si nécessaire, bien que cela soit bien plus facile à dire qu’à faire.
• Les sociétés sur le fil de rasoir : les sauvetages d’entreprises ont déjà commencé pour celles d’importance systémique, avec notamment une enveloppe de 15 milliards de dollars US pour l’entreprise de services publics Uniper, le plus grand importateur allemand de gaz russe.
• La démondialisation représente une menace pour l’économie allemande, ouverte et dépendante des échanges, tout comme le nationalisme sur le plan des ressources, une tendance qui gagne de l’ampleur.

Facteurs ESG portant la conjoncture macroéconomique

Malgré un recul de l’importance de l’investissement selon des critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) aux yeux des investisseurs en raison des craintes de récession, ces facteurs ESG sont subrepticement devenus des éléments clés de la conjoncture macroéconomique mondiale en 2022. Voici quelques exemples de choix :

Inflation des prix de l’énergie

Le sous-investissement dans les combustibles fossiles a provoqué une grave pénurie de sources d’énergie traditionnelles. Mais alors que l’offre est confrontée au facteur environnemental, la gouvernance a également joué un rôle dans la hausse des prix de l’énergie cette année. Les sanctions prises à l’encontre de Moscou ont exacerbé la crise européenne de l’énergie et la dynamique géopolitique avec Téhéran a tiré encore plus haut les prix du pétrole brut et du gaz naturel. Ironiquement, la solution évidente à ce problème – revenir à une production d’énergie plus accessible, mais plus polluante comme le charbon – est entravée par des enjeux environnementaux. Avec le réchauffement mondial asséchant les cours d’eau, des axes de transport majeurs comme le Rhin ont compliqué un peu plus la circulation des matières premières.

Inflation des prix alimentaires

À l’instar de ce qui se produit dans le secteur de l’énergie, les facteurs « E » et « G » sont à l’origine d’une grande partie du déséquilibre entre l’offre et la demande de denrées alimentaires. Le réchauffement mondial a provoqué des phénomènes météorologiques graves : sécheresses au Brésil et aux États-Unis, vagues de chaleur en Inde et en Chine et inondations au Pakistan. Autant de catastrophes naturelles qui mettent en danger des récoltes essentielles. La guerre en Ukraine a également pesé sur le rendement productif des cultures et des engrais. Avec la montée des tensions géopolitiques, le thème du nationalisme des ressources gagne en importance, ce qui exercera des pressions à la hausse sur l’inflation des denrées alimentaires, les économies introduisant des mesures protectionnistes pour sécuriser leur approvisionnement alimentaire.

La dynamique d’inflation douloureuse résultant de ces facteurs affecte in fine la croissance, car le pouvoir d’achat des ménages et les bénéfices des entreprises diminuent. Alors que l’analyse ESG ascendante des actions et des titres à revenu fixe est bien connue, l’analyse descendante et multi-actifs de l’ESG est un phénomène plus récent. Toutefois, elle se mue en facteur revêtant une importance croissante pour les rendements des différentes catégories d’actifs. 

Dans quelle mesure croire les prévisions de bénéfice?

Comme notre vision fondamentale d’un ralentissement important de la croissance mondiale s’est concrétisée, nous nous demandons à quel moment les prévisions de bénéfice reflueront de ces niveaux élevés. Une panoplie de nos indicateurs prévisionnels, dont les PMI, les nouvelles commandes et les données sur le logement laissent penser que des corrections des actions sont à attendre.

Toutefois, nos récents travaux suggèrent que lors des précédentes périodes de récession, les bénéfices par action (BPA) prévisionnels du S&P 500 ont en moyenne connu un pic à peine 42 jours avant le début officiel de la récession.

Notre tableau ci-dessous nous permet de constater que les analystes des actions sont devenus pessimistes sur les titres individuels seulement à l’orée de la récession. Dans le cas de la crise financière mondiale, ce délai a même été de 31 jours après que la récession a été déclarée. De la même manière, les BPA prévisionnels ont généralement connu un creux en moyenne 135 jours après la fin de la récession. De plus, la perte maximum du BPA était en moyenne de 28 %. Nous notons qu’une des limites de cette étude est que les prévisions de bénéfice sont nominales et ne tiennent donc pas compte de l’inflation. Les niveaux actuels élevés de l’inflation sont flatteurs pour les attentes en matière de bénéfices, ce qui pourrait leur permettre de rester plus élevées plus longtemps.